Polityka pieniężna jak krzesło elektryczne

Poniżej krótka historia wstydu zwanego współczesną polityką pieniężną.

 W ostatnim komunikacie bank centralny USA czyli Rezerwa Federalna ogłosił, że będzie prowadził politykę zerowych stóp procentowych i drukowania pieniądza tak długo, aż bezrobocie spadnie poniżej 6,5 procent, pod warunkiem, że prognoza inflacji nie przekroczy 2,5 procent, czyli o pół procent więcej niż dotychczasowy  cel. W ten sposób najnowsza historia polityki pieniężnej zatoczyła koło, a teoria i praktyka polityki pieniężnej już wkrótce zbankrutuje po raz czwarty w ciągu 50 lat. Poniżej krótka historia wstydu zwanego współczesną polityką pieniężną.

Ale najpierw wykres, pokazujący indeks cen CPI w USA w ciągu ostatnich 200 lat:

Widać wyraźnie, jak zmieniały się ceny gdy pieniądzem było złoto lub srebro, a jak gdy pieniądzem stał się papierowy prostokąt z fotografią prezydenta. Okresem przejściowym było przywiązanie dolara do złota w latach 1945-1973, a potem już inflacyjna jazda bez trzymanki. Zobaczmy jak zmieniała się polityka pieniężna w tym czasie i jak teorie za które potem nagradzano Noblem z ekonomii bankrutowały jedna po drugiej.

• Lata 1960-te.

Świat pod wpływem teorii Keynesa.  Polityka pieniężna zajmowała się sytuacją na rynku pieniężnym: kontrolą krótkookresowych stóp procentowych, pożyczkami banków  z banku centralnego. Banki centralne wierzyły, że jest dodatnia zależność między inflacją a bezrobociem, wsparte pracami takich noblistów jak Paul Samuelson czy Robert Solow.  Aktywistyczna polityka pieniężna była nakierowana na osiągnięcie pełnego zatrudnienia.  Skończyło się wielką inflacją lat 1970-tych, która przekroczyła 10 procent w wielu krajach rozwiniętych. Aktywistyczna polityka pieniężna zbankrutowała. To pierwsze bankructwo teorii i praktyki polityki pieniężnej.

• Lata 1970-te.

W wystąpieniu określanym jako presidential address z 1968 roku późniejsi nobliści Milton Friedman i Edmund Phelps stwierdzili, że nie ma w długim okresie dodatniej zależności między inflacją a bezrobociem, że jest naturalna stopa bezrobocia, a krzywa Phillipsa jest pionowa. Czyli że nie można zwiększyć zatrudnienia za pomocą proinflacyjnej polityki pieniężnej.  Teoria racjonalnych oczekiwań innego noblisty Roberta Lucasa dodatkowo wzmocniła tezy Friedmana-Phelpsa, oraz wskazała, że tylko nieoczekiwane zmiany w polityce pieniężne mają wpływ na gospodarkę. To dekada szoków naftowych i przekonania, że koszty inflacji dla wzrostu gospodarczego są olbrzymie. Karl Brunner i Alan Meltzer zaproponowali odejście od celu stopy procentowej  i kontrolę podaży pieniądza w polityce pieniężnej.

Tak się stało. W połowie lat 1970-tych wiele krajów rozwiniętych rozpoczęło prowadzenie polityki pieniężnej w oparciu o kontrolę podaży pieniądza. Rezerwa federalna rozpoczęła tygodniowy monitoring agregatów pieniężnych M1 i M2, wskazując preferowane poziomy dla M2. Rezolucja Kongresu podjęta w 1975 roku zobowiązała Rezerwę Federalną do publikowania celów M2. W 1973 roku zaczął nieformalne celowanie w agregat M3 dla funta, a od 1976 roku rozpoczął publikowanie celów M3. Bank Kanady zaczął program gradualnego monetaryzmu w 1975 roku, starając się utrzymać podaż pieniądza M1 w danym przedziale. W 1974 roku Bundesbank i Bank Szwajcarii ogłosiły cele monetarne, przy czym BUBA wybrała wąski agregat (gotówka w obiegu i depozyty banków w banku centralnym), SNB wybrał M1. W 1978 roku Bank Japonii ogłosił prognozy stóp wzrostu M2. Polityka pieniężna oparta o kontrolę podaży pieniądza stała się nowym standardem.

• Lata 1980-te.

Banki centralne nie traktowały poważnie stawianych celów. Fed, BoC, BoE miały kilka celów odnośnie do różnych definicji pieniądza, zmieniały bazę odniesienia gdy zmieniała się realizacja w poprzednim roku, nie publikowały celów regularnie, często przestrzeliwały cele bez odpowiedniej korekty w dół w kolejnym okresie, często mętnie tłumaczyły dlaczego cel został przestrzelony. Drugim powodem porażki celów monetarnych była rosnąca niestabilność między ilością pieniądza a inflacją czy nominalnym PKB. Po dekadzie ilościowa teoria inflacji się załamała.  Gerald Bouey, prezes BoC stwierdził: To nie my porzuciliśmy agregaty pieniężne, to one porzuciły nas. To było drugie bankructwo teorii i praktyki polityki pieniężnej.

• Lata 1990-te.

Artykuły znanych ekonomistów (w tym kolejnych noblistów) F.Kydland, E.Prescott, G.Calvo, R.Barro i D.Gordon wskazywały na zjawisko niespójności celów polityki pieniężnej w czasie. Jeżeli firmy i osoby fizyczne widzą, że bank centralny (rząd) prowadzi luźną politykę pieniężną, to będą oczekiwali wyższej inflacji, więc zgłoszą żądania wyższych wynagrodzeń. W efekcie wzrost gospodarczy się nie zmieni, tylko wzrośnie inflacja. Jednak politycy tego nie rozumieją i zawsze przed wyborami chcą zwiększyć wzrost gospodarczy w krótkim okresie.  Dlatego odpowiedzią na te plany polityków jest niezależny bank centralny i zobowiązanie (prawne) do osiągnięcia celu w postaci stabilnych cen (co jest rozumiane jako niewielka inflacja, z reguły nie przekraczająca 2-3 procent rocznie. Wiele prac (np. Cukiermann) pokazało, że inflacja jest niższa w krajach, które mają bardziej niezależne banki centralne.  W efekcie tych rozważań wzrosła niezależność banków centralnych i przyjęto numeryczne zobowiązanie w postaci celu inflacyjnego. Przed 1990 rokiem było bardzo niewiele niezależnych od rządu banków centralnych, w latach 1990-tych stało się to standardem, a próba wpłynięcia przez rząd na bank centralny była traktowane jak puszczenie bzykacza fotelowego na wystawnym przyjęciu. Niektóre banki centralne stały się tak niezależne, że same wyznaczały sobie cele działalności, a bankierzy odpowiadali wyłącznie przed Bogiem i historią.

W ten sposób powstała strategia bezpośredniego celu inflacyjnego. Niestety, banki centralne zapatrzone w średnioterminowy cel inflacyjny nie zauważyły, że w czasie gdy inflacja CPI była relatywni niska, jednocześnie narastają potężne bańki na rynku aktywów, bo przecież nie miały tego w swoim celu. W 2008 roku bańki na rynkach finansowych popękały, świat wpadł w recesję. Banki centralne obniżyły stopy do zera i zaczęły drukować pieniądze Teoria i praktyka polityki pieniężnej zbankrutowała po raz trzeci.

• Lata obecne

Decyzja Fed o ustaleniu celu w postaci stopy bezrobocia oznacza odejście od  praktyki polityki pieniężnej realizowanej w minionych 20 latach. Powracają standardy prowadzenia polityki pieniężnej z lat 1960-tych, króluje Keynes i przekonanie, że zwiększając inflację można zmniejszyć bezrobocie. Głównym orędownikiem tej tezy jest kolejny noblista z ekonomii Paul Krugman.  Historia zatoczyła koło. Powracają też standardy zależności banku centralnego od rządu, czego przykładem są działania Fed i EBC w ostatnich latach, np. czyli pośrednie finansowanie deficytu budżetowego krajów PIGS przez EBC.

Co z tego wynika. Po pierwsze, teoria i praktyka prowadzenia polityki pieniężnej to nie jest ani nauka, ani sztuka. To jest znachorstwo uprawiane przez szarlatanów. Co więcej, koniunkturalizm w polityce pieniężnej niczym się nie różni od koniunkturalizmu w polityce. No może poza jednym, cykl jednej błędnej  teorii i wierzącej w nią ekipy trwa dekadę lub nieco dłużej, podczas gdy w polityce cykl trwa zwykle cztery lata. Natomiast można stwierdzić, że szkody dokonane przez bankierów centralnych stosujących w praktyce chore teorie ekonomiczne kosztowały obywateli znacznie więcej, niż chore pomysły polityków. W tym sensie relacja między polityką, a polityką pieniężną  jest taka jak między krzesłem a krzesłem elektrycznym.

• Niedaleka przyszłość

Znając historię polityki pieniężnej w minionych 50 latach można się pokusić o prognozę tego co nas czego w tej dekadzie. Bankierzy centralni będą jeszcze jakiś czas realizowali politykę zwiększania zatrudnienia przez druk pieniądza. Po kilku latach, gdy zrozumieją że to nic nie daje dojdzie do krachu który odrzuci ten paradygmat i wprowadzi nowy. Jaki? Tego nie wiem. Ale podobnie jak w latach 1979-1987 będzie musiał przyjść współczesny Paul Volcker który posprząta bałagan po wielkim BeBe i Super Mario, człowieku roku Financial Timesa. Czas pokaże, czy będzie trzeba sprzątać w warunkach stagnacji i wysokiej inflacji czy w warunkach depresji i deflacji. Jedno jest pewne. Już od ponad 50 lat wiemy, że nie da się zwiększyć zatrudnienia drukując pieniądze. Szykuje się czwarte bankructwo polityki pieniężnej. To będzie najbardziej dotkliwe z dotychczasowych.