Czernicki: Czas zapłaty cz.1

Rzadziej w komentarzach przebija się fakt, że w okresie od jej powstania miała miejsce gigantyczna misalokacja kapitału. Jaka jest geneza problemów strefy euro? Kto zawinił? W jakim stopniu fakt posiadania wspólnej waluty wpłynął na rozmiar kryzysu?

 

Okres od zakończenia II wojny światowej do utworzenia strefy euro to seria nieudanych prób stabilizacji kursów walutowych. Czy to w systemie z Bretton Woods, czy w ramach Europejskiego Systemu Walutowego, państwa członkowskie nie potrafiły zharmonizować polityki fiskalnej i monetarnej. Skutkiem tego były ciągłe deprecjacje walut krajów mniej zdyscyplinowanych fiskalnie i prowadzących bardziej ekspansywną politykę pieniężną¹. Dla przykładu w latach 1969-1999 wartość franka francuskiego i włoskiego lira spadła w stosunku do marki niemieckiej odpowiednio o 60 proc. i 80 proc.². Unia Gospodarczo-Walutowa miała położyć temu kres – miała ostatecznie i nieodwołalnie usztywnić kursy walut krajów Unii Europejskiej.

 

Jaka unia walutowa?

Na drodze do utworzenia UGW starły się dwie wizje integracji walutowej: wizja niemieckiego banku centralnego (Bundesbanku) i wizja francuska, popierana również przez inne kraje chętnie finansujące swoje długi w bankach centralnych i przez środowisko niemieckiej lewicy. Ekonomiści związani z Bundesbankiem zdawali sobie doskonale sprawę, że podejście poszczególnych krajów w Europie do stabilności monetarnej i do dyscypliny fiskalnej bardzo się różni i że unia walutowa bez odpowiedniej otoczki instytucjonalnej i dostatecznej integracji politycznej to ryzykowne przedsięwzięcie. Wprowadzenie euro warunkowali ściślejszą unią polityczną, w ramach której będzie możliwy nadzór nad polityką fiskalną poszczególnych państw. Poprzedzenie integracji walutowej zjednoczeniem politycznym odkładało w daleką przyszłość przyjęcie wspólnej waluty w Europie, co było Francji bardzo nie na rękę, gdyż chciała integracji walutowej możliwie jak najszybciej i na każdych warunkach. Z punktu widzenia Paryża jeden pieniądz i jeden bank centralny oznaczał wyeliminowanie z gry Bundesbanku. Niemiecki bank centralny prowadził od momentu swojego powstania bardzo twardą politykę monetarną, nie finansował długu państwowego i nie pozwalał na silniejszy wzrost inflacji. Przez to inne kraje, które nie chciały dopuścić do zbytniego osłabienia swoich walut względem marki, zmuszone były do ograniczenia tempa monetaryzowania długu. Można zatem powiedzieć, że Bundesbank wpływał pośrednio na francuską politykę fiskalną. Pech chciał, że w okresie gdy krystalizował się kształt przyszłej unii walutowej, Niemcy potrzebowały poparcia Francji dla swojej polityki wschodniej, szczególnie dla kwestii zjednoczenia z NRD i były gotowe na daleko idący kompromis³. Jeśli niemożliwe było dostatecznie szybkie zjednoczenie polityczne i zapewnienie centralnego nadzoru fiskalnego w przyszłej UGW, to przynajmniej polityki fiskalne krajów ją tworzących miały być odpowiednio spójne. I tak kompromisem w tej kwestii było stworzenie reguł, które musiały spełnić państwa członkowskie przyszłej strefy euro – kryteriów konwergencji. Wypełnienie ich miało być niejako sprawdzianem, czy dany kraj jest w stanie sprostać niemieckim standardom dotyczacym stabilności fiskalnej.

 

Zgniły kompromis

Kryteria konwergencji okazały się problematyczne z kilku powodów. Przede wszystkim tworząc je, nie pomyślano o odpowiednich mechanizmach kontrolnych i sankcyjnych dla krajów znajdujących się już w strefie euro. Zupełnie nieskuteczny okazał się na tym polu Pakt Stabilności i Wzrostu z 1997 roku, który co prawda zakładał pewne kary finansowe dla państw niewypełniających kryteriów konwergencji. Jednak jeszcze przed wybuchem kryzysu Francja i Niemcy, mimo przekroczenia dopuszczalnej wysokości deficytu finansów publicznych, nie poniosły żadnych konsekwencji. Ponadto, głównie ze względu na państwa o wysokim poziomie zadłużenia, złagodzono wymowę kryterium fiskalnego. Wysokość całkowitego zadłużenia krajów UE chcących przystąpić do strefy euro nie musiała być koniecznie niższa od 60 proc. PKB. Wystarczyło, że państwa kandydujące do strefy euro wykazały znaczny spadek wartości zadłużenia zbliżający je do wartości referencyjnej. Dzięki temu do unii walutowej przystąpiły kraje takie jak Włochy czy Grecja, których zadłużenie w momencie akcesji do strefy euro przekraczało 100 proc. w stosunku do PKB.

Konstrukcja kryteriów konwergencji była z perspektywy kryzysu w strefie euro niekorzystna także ze względu na możliwość „przyspieszenia” ich wypełnienia przy pomocy ekspansywnej polityki monetarnej. Mechanizm, który to umożliwia, funkcjonuje w następujący sposób: bank centralny kraju starającego się wypełnić kryteria konwergencji obniża stopy procentowe. Niższe stopy przyczyniają się do niższego oprocentowania papierów dłużnych państwa⁴, ale są też przyczyną zwiększenia aktywności gospodarczej. Dzięki temu ostatniemu rosną wpływy do budżetu. Deficyt budżetowy ulega więc redukcji, przez co łatwiej o wypełnienie kryterium fiskalnego. Inflacja, mierzona wzrostem cen konsumenckich, wcale nie musi w tym okresie wzrosnąć znacząco. Powód? Po pierwsze, reaguje ona na czynniki monetarne z pewnym opóźnieniem. Po drugie, na jej wysokość mają wpływ także takie aspekty jak kursy walut, ceny surowców, ceny dóbr na rynkach światowych, które mogą trzymać wzrost cen w ryzach. Kryterium inflacyjne może zostać zatem wypełnione mimo ekspansywnej polityki banku centralnego.

 

Pasażerowie na gapę

Według powyższego scenariusza przebiegała akcesja do strefy euro krajów mających obecnie największe problemy. Irlandia, Hiszpania, Portugalia i Grecja przed wejściem do strefy euro dokonały dynamicznych obniżek nominalnych stóp procentowych⁵. W konsekwencji doświadczyły silnego ożywienia gospodarczego. Po wejściu do UGW trend ten był kontynuowany. Zniesienie ryzyka kursowego i wysokie wskażniki wzrostu przyciągały kapitał z krajów rdzenia strefy euro (głównie z Niemiec i Francji)⁶. Trafiał on jednak w dużej mierze do sektora budowlanego, co doprowadziło do powstania baniek spekulacyjnych⁷. Instytucje finansowe ze ścisłego centrum unii walutowej chętnie też finansowały utrzymujące się na wysokim poziomie długi publiczne państw peryferyjnych (z wyłączeniem Irlandii, która od roku 2000 systematycznie obniżała zadłużenie). Boom gospodarczy w tych krajach był też przyczyną wzrostu kosztów pracy. W latach 2000-2009 skumulowany wzrost jednostkowych kosztów pracy w Grecji, Hiszpanii i Irlandii wyniósł prawie 30 proc. Dla porównania koszty pracy w Niemczech w tym okresie wzrosły o niecałe 2 proc. Natomiast produktywność pracy w tych krajach poprawiła się w stosunku do Niemiec zaledwie o kilkanaście procent⁸. Skutkiem tego był znaczny spadek konkurencyjności i silne uzależnienie od importu (głównie Grecji, Hiszpanii i Portugalii).

Po wybuchu kryzysu finansowego pękły bańki spekulacyjne, nastąpiło spowolnienie wzrostu gospodarczego, co wpłynęło negatywnie na poziom dochodów budżetowych. Grecja i Portugalia wpadły w spiralę zadłużenia i obecnie przed bankructwem chroni je tylko pomoc instytucji międzynarodowych. Główną przyczyną problemów Irlandii był natomiast nadmierny rozrost sektora finansowego i jego zaangażowanie w nietrafione inwestycje na rynku nieruchomości (w kraju i za granicą). Państwo irlandzkie przejęło na siebie zobowiązania sektora bankowego o wartości 250 proc. PKB tego kraju⁹. Hiszpania, której obligacje ostatnio skupował Europejski Bank Centralny w celu obniżenia ich rentowności, jest kolejnym krajem, który może podzielić los tych państw.

 

Łukasz Czernicki(ur. 1982), ukończył ekonomię na Technische Universität w Berlinie. Obecnie jest doktorantem na Uniwersytecie w Poczdamie. Swoją wiedzę chętnie pogłębia, uczestnicząc w różnych konferencjach ekonomicznych, m.in. jako stypendysta Ludwig von Mises Institute (USA) i Istituto Bruno Leoni (Włochy). Autor publikacji o tematyce makroekonomicznej.